超预期的2021：高质量发展决心和宏观政策支持个人股票质押
——2021政府工作报告的信号解读
3月5日，2021年政府工作报告公布。我们认为，从投资角度，报告给出两个积极信号：
一是更关注高质量发展。创新成为全本最高频词，此外提升制造业企业加计扣除比例至100%、GDP目标采用“底线式”等，为高质量发展留下空间，加大动力。
二是财政政策超预期。测算下来，3.2%的财政赤字率下，各分项可能还高于去年疫情特殊安排，再次体现政策“不急转弯”，经济复苏势头有望持续，投资上，重点关注受益于此的可选消费和周期等。
一、信号一：“创新”成为最高频词，未来经济发展更重视质量
1. 底线式目标并非对经济判断保守
2020年，受疫情影响，中国没有设定GDP增长目标。本次报告提出，2021年GDP增速要实现“6%以上”的经济目标。
“6%”体现了政策平稳性和连贯性。受去年低基数的影响，2021年GDP实际增速可能在9%左右，但这一高增速不可持续，2022年可能会有所下降，所以6%的目标，不会引发对中国经济增长不稳定的误解
“以上”二字体现底线意味。过去这一目标多为区间或约数目标，如2019年为“6%-6.5%”，2018年为“6.5%左右”。设立一个远低于各方实际预测值的底线目标，有利于引导不去刻意追求高增长，而是集中精力于优化经济结构，为经济高质量发展留下空间。
2. “创新”是最高频词
报告提出，“依靠创新驱动经济高质量发展”是2021年重要工作之一。根据东吴证券(601555,股吧)的测算，本次报告中“创新”取代“就业”重回报告最高频词，达到43次。
在激励企业创新方面，报告首次提出，将制造业企业加计扣除比例提高到１００％。研发费用加计扣除，是企业所得税的一种优惠方式，此前这一比例为75%,此次对制造业企业提高到100%，意味着投入100万元费用，在计算企业所得税基数时，扣除额从175万元提至200万元。此举有助于激励制造业企业加大研发投入,推动高技术制造业的发展。
此外，报告重点强调“把服务实体经济放到更加突出的位置,也体现了对经济发展质量的重视。服务实体经济主要有两个重点：一是解决小微企业融资难，再贷款再贴现成为主要支持工具，普惠定向降准存疑；二是定向引导信贷投放科技创新和绿色发展，预计央行后续将推出定向信贷支持工具。
二、信号二：赤字率超预期，再次体现“不急转弯”。
从报告来看，今年的财政安排虽然逐渐从疫情的特别财政安排中退出，如抗疫特别国债退出，但实际上积极程度仍然超预期。
主要超预期之处在于财政赤字率拟按3.2%左右安排。虽比2020年的3.6%略有下调，但高于3%左右的普遍预期，是除2020年外的最高水平；考虑到今年实际经济增速可能有9%，虽然赤字率从3.6%降到3.2%，但是实际总量更大，经测算可达3.64万亿。剔除去年不可比的1万亿抗疫国债，各分项实际略高于去年水平，再次体现“不急转弯”的宏观政策。
预计基建投资增速不会如市场预期下降较快，将有力承托今年经济。财政赤字主要为支持基建项目，优先支持在建工程，今年积极的财政政策下，有助于扭转因基建投资增速下滑导致的经济一季度见顶的悲观预期。此外今年，安排地方专项债3.65万亿，较2019年增加1.5万亿，增速(以2019年为基数测算)高于2018和2019年。
三、经济复苏势头将进一步保持，企业盈利动力强劲
从本次报告来看，宏观政策略超预期，尤其是财政政策力度较大，对经济的呵护意图明显,将有效化解此前对经济的担忧，经济复苏的势头将进一步保持。
我们认为，2021年，中国经济基本面仍然比较坚韧，工业企业盈利仍然处于高位，PPI还在持续回升,将继续推动盈利增长，预计上市公司盈利将创下10年最好水平个人股票质押，而货币政策也不存在大幅收紧的基础，可以说，A股牛市并未结束。随着疫情的恢复，海内外需求共振，重点关注受困于前期疫情的可选消费和周期等。
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